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La Grèce se prépare à effacer plus de 100 des 350 milliards d’euros de sa dette publique, à l’issue d’une opération de restructuration volontaire, inédite dans l’histoire financière.

Le record était jusqu’ici détenu par l’Argentine, dont la dette atteignait 82 milliards de dollars (73 milliards d’euros environ au cours de l’époque) lorsqu’elle avait fait défaut, en janvier 2002. Dans le cas de la Grèce, il ne s’agit pas d’un défaut mais d’un montage complexe, consenti par les créanciers publics et privés.  

A quel montant vont renoncer les créanciers privés ?

Au total, banques, assureurs, fonds d’investissement et fonds de pension vont perdre environ 100 des 200 milliards d’euros de dette grecque qu’ils détenaient. Concrètement, ils vont recevoir, en échange des obligations d’Etat qu’ils détiennent, des titres dont la valeur sera inférieure de moitié. Il s’agira, pour 15% de la valeur initiale, d’obligations émises par le fonds de stabilité européen (FESF) et pour 35% d’obligations grecques à 30 ans, les 50% restants étant perdus.
  
Pourquoi les créanciers privés vont-ils perdre plus que les 100 milliards de dette auxquels ils renoncent ?

 Les nouvelles obligations qui seront proposées aux créanciers privés arriveront à échéance dans 30 ans, soit plus que tous les titres qu’ils détenaient jusqu’ici. Le fait d’immobiliser l’argent plus longtemps que prévu a un coût pour les créanciers privés, ce qui va se traduire dans leurs comptes par une perte. «Quand on vous propose de vous rembourser dans 10 ans ou dans 30 ans, vous choisissez toujours 10 ans», dit Xavier Paper, associé fondateur du cabinet Paper Audit & Conseil. En outre, le taux d’intérêt des nouvelles obligations n’est que de 3,5% environ, soit sensiblement moins que celui des titres que les créanciers privés avaient en leur possession. Ce rendement moins intéressant induit également une perte pour les créanciers privés. Au total, la perte atteindra donc environ 70% de la valeur comptable des obligations grecques détenues par les créanciers privés, pour une décote de 50%.  

Qu’arrivera-t-il aux créanciers privés qui n’apporteront pas leurs obligations à l’échange ?

En théorie, l’échange est basé sur le volontariat. Les créanciers qui choisiraient de ne pas apporter leurs titres devraient donc être remboursés dans les conditions qui prévalaient avant l’échange. Mais dans les faits, leur sort est très incertain et ils courent le risque, en adoptant cette posture, de tout perdre.  

L’effacement va-t-il déclencher le paiement des contrats de couverture contre le défaut de remboursement (CDS) ?

Les trois grandes agences de notation ont toutes indiqué depuis juillet que l’opération d’échange sera assimilée par chacune à un défaut de paiement partiel, car elle implique un effacement de dette. Une fois l’opération réalisée, les agences devraient toutefois redonner une note à la Grèce, en principe supérieure à celle en vigueur avant l’échange de titres. De son côté, l’International Swaps and Derivatives Association (ISDA), entité de référence régulièrement consultée pour des arbitrages sur les CDS, les assurances que les investisseurs prennent pour se couvrir d’un risque de défaut, estime toujours que l’opération est volontaire. Dès lors, elle ne constitue pas un événement de crédit, c’est-à-dire une modification unilatérale des conditions du contrat passé entre débiteur et créancier, susceptible de déclencher le paiement de ces CDS (Credit Defaut Swap). Environ 3,2 milliards de dollars de CDS étaient en cours sur la Grèce au 10 février, en net.